Чтение онлайн

Джон Генри четко формулирует существенную причину для применения стратегии максимизации прибыли:

«Глобальной целью JWH является достижение максимальной прибыли. JWH является финансовым управляющим, максимизирующим доход, поскольку компания не управляет средствами, ориентируясь на какой-либо естественный индикатор. Результаты деятельности управляющих, стремящихся к относительной прибыли, как это делает большинство управляющих традиционных фондов или фондов с фиксированным доходом, измеряются путем сравнения их с каким-либо заранее определенным показателем. У JWH нет такого ориентира при инвестировании, таким образом, целью компании является достижение прибыли при любых рыночных условиях, поэтому она и считается фондом доверительного управления, стремящимся к максимизации прибыли» [116] .

Установите себе индикатор-ориентир для прибыли – и вы станете частью толпы. Ориентир – это опора для тех, кто не хочет рассматривать альтернативные варианты. Такие ориентиры, как S&P, дают людям ощущение надежности, даже если это ощущение искусственное. Торгующие по тренду понимают, что торговля с целью максимизации прибыли, а не бездумной ориентации на целевой индикатор – лучший способ преодоления неопределенности:

«Концепция ориентации на индексы и другие индикаторы очень эффективна, если речь идет о традиционном, исключительно долгосрочном инвестировании, но мы уверены, что польза ее ограниченна, когда речь идет об инвестировании с целью максимизации прибыли. Мы вновь возвращаемся к идее о том, что необходимо для достижения максимальной прибыли, – портфельные управляющие для реализации своей торговой стратегии должны обладать неограниченной самостоятельностью и свободой, чтобы обеспечить сохранность капитала и получить чистую прибыль. По своей сути эта концепция инвестирования с целью максимизации прибыли почти противоположна ориентации на целевые индикаторы, исходя из которой традиционные управляющие формируют аналогичную данному индикатору структуру портфеля и рассматривают свою доходность с относительной точки зрения. Откровенно говоря, причина, по которой многие менеджеры хедж-фондов избрали именно эту профессию, заключается в стремлении уйти от догматической концепции относительной доходности и действовать в той обстановке, где они могут быть оценены, исходя из их талантов в инвестировании и достигнутой рентабельности, и благодаря этому преуспевать» [117] .

Если ваша торговая стратегия основана на сравнении с ориентирами, не имеет значения, талантливый ли вы трейдер, поскольку ваши решения ограничены рамками, которые определяются и устанавливаются людьми со средними способностями. К чему тогда какое бы то ни было трейдерское мастерство?

Страх перед волатильностью: ошибочное отождествление с риском

Существуют организации, отслеживающие ежемесячные показатели доходности торгующих по тренду трейдеров и составляющие соответствующие рейтинги. Одна из них, International Traders Research (ITR), предлагает «звездный» рейтинг (напоминающий более известный Morningstar): «В системе количественных рейтингов, используемой ITR для рейтингования и оценки эффективности каждого из внесенных в базу данных консультантов по биржевой товарной торговле (СТА), оценки присваиваются относительно показателей эффективности всех прочих СТА». Рейтинги присваиваются в четырех категориях: а) капитал; б) доходность; в) подверженность риску; г) прибыль, скорректированная на риск. Максимальный рейтинг в каждой категории – пять звезд, минимальный – одна. В основе процентилей лежат следующие статистические данные:

1. Доходность: норма прибыли (ROR).

2. Риск: стандартное отклонение.

3. Прибыль, скорректированная на риск: коэффициент Шарпа.

4. Капитал: величина активов [118] .

Dunn Capital присвоена одна звезда по уровню риска, что означает, что доверять свой капитал Биллу Данну рискованно. Однако дает ли нам такой тип рейтинга корректную информацию об уровне риска Dunn Capital Management? ITR использует стандартное отклонение как меру риска. Это показатель волатильности, а не риска. Высокая волатильность сама по себе не обязательно означает больший риск участвующего в торгах.

Едва ли Билл Данн обеспокоен этой несправедливо низкой оценкой, но тем, кто привык сравнивать трейдеров между собой, используя стандартное отклонение как меру риска, стоит учесть, что это некорректно.

Отличный пример неадекватности «звездной» системы иллюстрирует рейтинг печально известного бывшего трейдера Виктора Нидерхофера. Когда Виктор Нидерхофер в 1997 г. прекратил управление государственными средствами, ему были присвоены четыре звезды в рейтинге по категории «Риск». Согласно рейтингам, опиравшимся на историческую динамику доходности Нидерхофера, он был гораздо более «надежным вариантом», чем Dunn Capital Management. Очевидно, «звездная» система себя дискредитировала в глазах людей, поверивших, что Нидерхофер менее «рискован». Применение стандартного отклонения в качестве меры риска несправедливо по отношению к торгующим по тренду и всем, кто хочет узнать о них или чему-либо у них научиться. Одна из наших целей – опровержение простой идеи о том, будто следование тренду «просто рискованно», а «у всех торгующих по тренду высокий показатель стандартного отклонения» и поэтому они «плохи».

С чего начинается корректный анализ? Рассмотрим табл. 3.1, где представлены показатели доходности различных торгующих по тренду трейдеров с января 1993 по июнь 2003 г.

Таким образом, рассуждения о том, что тот или иной трейдер волатилен, теряют смысл, если вы посмотрите на показатели абсолютной прибыли Билла Данна или Джона Генри (табл. 3.1). Показатель чистой абсолютной прибыли чего-нибудь да стоит.

Таблица 3.1. Абсолютная прибыль: доходность (ROR) в расчете на год (январь 1993 – июнь 2003 г.)

Тем не менее волатильность (то, что на самом деле измеряется при помощи стандартного отклонения) – это ругательное слово для большинства участников рынка. Волатильность приводит их в ужас, невзирая на то что даже студент-первокурсник, изучающий алгебру, мог бы бегло проанализировать исторические данные любого рынка или торгующего по тренду трейдера и убедиться, что волатильность неизбежна, множество инвесторов устремляются прочь с рынка при малейшем намеке на нее. Разумеется, некоторые рынки и трейдеры более волатильны, чем другие, но волатильность в той или иной степени – неотъемлемая часть жизни. Для торгующих по тренду волатильность является предвестником прибыли. Отсутствие волатильности равнозначно отсутствию дохода.

Пресса также неверно истолковывает понятие волатильности, как видно из этой выдержки из «Business Week»:

«Торгующие по тренду пытаются обосновать свои неутешительные недавние показатели прибыли. “Если вы абстрагируетесь от поверхностного вопроса о наших результатах, вы поймете самую суть и увидите значительные изменения на мировых рынках, – говорит президент John W. Henry. – Волатильность – это лишь предвестник скорого возникновения нового тренда”. Возможно. Но предполагается, что трейдеры, торгующие фьючерсами, должны зарабатывать на волатильности. Доходность – не поверхностный вопрос для тысяч клиентов товарных фондов, которые потеряли деньги, когда валютные рынки лихорадило» [119] .

К сожалению, у этого корреспондента ошибочное представление о волатильности. Высокая волатильность не обязательно означает высокий уровень риска. Кроме того, рассмотрение одного временного периода в отдельности и игнорирование при этом исторических данных о доходности, не дает представления о картине в целом. Нам стало интересно, опубликовал ли он продолжение этой статьи, скорректировав свои замечания о следовании тренду, после того, как в следующем году прибыль Билла Данна составила 60, 25 %, а Джерри Паркера – 61, 82 %. Мы были ничуть не удивлены, когда, просмотрев все публикации «Business Week», не обнаружили ничего, хотя бы отдаленно напоминающего продолжение этой статьи или корректировки к ней.

Что означает волатильность для торгующих по тренду?

Никола Миден, аналитик хеджевого фонда, сравнил ежемесячные показатели стандартного отклонения (волатильность, измеренная как отклонение от среднего значения) и полустандартного отклонения и обнаружил, что хотя торгующие по тренду в значительной степени подвержены волатильности, ее величина положительна, т. е. сосредоточена на стороне прибыли, а не убытка.

Поскольку, вообще говоря, волатильность торгующих по тренду, как правило, положительна, они несправедливо критикуются приверженцами коэффициента Шарпа. Этот коэффициент не учитывает, наблюдается ли волатильность на стороне прибыли или убытка, так как в расчетах не учитывается разница между стандартным и полустандартным отклонением. Фактически формулы их расчета идентичны с одним лишь исключением – полустандартное отклонение учитывает только значение наблюдаемого показателя ниже среднего. Если полустандартное отклонение меньше стандартного, в исторической динамике отклонение от среднего значения будет положительно, если же оно выше, то отрицательно. Миден обращает внимание на огромный разрыв, из-за которого волатильность следования тренду положительна, если сравнить месячное стандартное (12, 51) и полустандартное (5, 79) отклонение [120] .

Есть еще один способ объяснения положительной волатильности: подумайте о рынке, находящемся в повышательной фазе. Вы входите на рынок с позицией в $100, после чего ее стоимость повышается до $150. Однако затем она снижается до $125. Есть ли у вас повод для паники? Нет. Ведь после того, как позиция, выросшая со $100 до $150, снизилась до $125, она затем вновь увеличивается до $175. Это волатильность следования тренду в действии.

В начале торгов стоимость вашей позиции составляла $100. Почему вы недовольны собой при ее стоимости в $125, пусть даже это и меньше $150, до которых она доросла перед этим? Вы же все еще в плюсе на $25, верно? Слишком многие инвесторы совсем запутались, пытаясь контролировать или ограничивать рост своих прибылей. Все мечтают о торгах, при которых в начале позиция стоит $100 и к концу года она достигает $120. В идеале по окончании второго года ее стоимость должна достичь $140. В конце следующего года эта сумма возросла бы до $160, затем до $180 и т. д. В реальном мире не действуют такие законы. Ваша позиция может возрасти от $100 до $150, затем уменьшиться до $125, затем снова увеличиться до $175 и далее – до $225.