Чтение онлайн

2. Возможность привлечь значительный объем средств, измеряющийся сотнями миллионов долларов.

3. Возможность привлечь средства в различных иностранных валютах. Как уже упоминалось, на рынке еврооблигаций обращаются облигации, номинированные в различных денежных единицах, как часто используемых (USD, DEM, JPY, GBP), так и сравнительно «экзотических» (например, существуют еврооблигации, номинированные в чешских кронах, польских злотых и др.).

При этом, однако, у выпуска еврооблигаций существуют и определенные недостатки:

1. Выпуск еврооблигаций сопряжен с достаточно большими затратами, и размер выпуска, начиная с которого он становится целесообразен, составляет не менее $50–100 млн.

2. Для того чтобы компания могла выпускать облигации, у нее обычно должен быть кредитный рейтинг от одного, а желательно нескольких рейтинговых агентств. При этом в большинстве случаев кредитный рейтинг компании не может превышать кредитного рейтинга государства, в котором эта компания находится. Размещение облигаций без рейтинга возможно, но ценообразование на облигации частного заемщика обычно происходит на базе процентных ставок, сложившихся по облигациям суверенного эмитента, т. е. в любом случае процентные ставки, на которые может рассчитывать компания, зависят от уровня доходности по государственным облигациям.

3. В продолжение пункта 2 можно указать, что заемщики из стран с высоким политическим риском, даже являющиеся исключительно надежными предприятиями, имеют проблемы с тем, чтобы убедить в своей надежности инвесторов. Это связано с уже упоминавшейся проблемой «асимметричной информации».

Выбор параметров облигаций при их размещении на российском рынке

К параметрам облигаций относятся срок обращения, форма выпуска (дисконтная/купонная, именная/предъявительская и.т.д.) и процентная ставка. При выпуске ценных бумаг предприятие сталкивается с тем, что может существовать определенное несоответствие между параметрами, устраивающими предприятие, и требованиями инвесторов. Например, инвестиционная программа предприятия может быть рассчитана на 5 лет, а разместить облигации в настоящее на срок более 3 лет может быть достаточно сложно. Предприятие может быть заинтересовано в выпуске дисконтных облигаций, но инвесторы предпочитают получать купонный доход. В реальности предприятие в определенной степени подстраивается под рынок, поэтому перед выбором параметров облигации необходимо оценить, какие облигации будут пользоваться наибольшим спросом инвесторов. Как уже отмечалось в части 2, наибольшие перспективы в России имеют облигации со следующими параметрами:

1. Именные бездокументарные облигации.

2. Имеющие переменную ставку купона и привязку номинала облигации к валютному эквиваленту или к постоянным ценам (индексирование с учетом инфляции).

3. Облигации с put—опционом, дающие инвестору право продать их по номинальной стоимости в определенные моменты времени.

Срок обращения облигаций. При выборе срока, на который размещаются облигации, предприятие обычно находится перед дилеммой: размещать облигации на короткий срок под меньший процент, и нести больший риск, или размещать облигации на более длительный срок, что повышает процентную ставку, но уменьшает риск. Как было рассмотрено ранее, на выбор срока размещения облигаций оказывают влияние следующие факторы:

1. Разница в доходности краткосрочных и долгосрочных облигаций

2. Кредитный рейтинг фирмы

3. Размер фирмы

4. Перспективы развития фирмы

Предприятие в определенной степени ограничено в предельных сроках заимствований тем, какие по сроку облигации уже обращаются на рынке. Если на рынке отсутствуют облигации такого длительного срока, который нужен предприятию, то разместить облигации будет очень трудно, если только предприятие не обладает исключительно высоким кредитным рейтингом. Это особенно актуально в российских условиях, поскольку в данный момент рынок среднесрочных и долгосрочных облигаций фактически отсутствует. Отсюда можно сделать вывод, что российским предприятиям целесообразно размещать краткосрочные облигации.

Однако такая стратегия имеет свои, и весьма существенные недостатки. В условиях низкого развития рынка корпоративных облигаций есть основания полагать, что издержки размещения облигаций и издержки рефинансирования будут достаточно велики. Это делает краткосрочные облигации менее привлекательными.

Выход из этой ситуации может быть найден в том, чтобы выпускать долгосрочные облигации по краткосрочным процентным ставкам. Это может быть достигнуто за счет выпуска облигаций с переменным купоном, имеющих пут—опцион, дающий право на реализацию облигаций по номинальной стоимости не реже, чем раз в 6 месяцев. Такие облигации, с одной стороны, будут для инвестора аналогичны краткосрочным облигациям, и процентные ставки по ним будут эквиваленты ставкам по краткосрочным финансовым инструментам. С другой стороны, при выпуске таких облигаций фирма может избежать издержек по рефинансированию долга.

Номинирование и индексирование облигаций. Номинал облигации может быть как твердо зафиксирован в рублях, так и предусматривать привязку к некоему иному эквиваленту, например, курсу иностранной валюты, темпу инфляции или цене какого—либо товара.

Как уже указывалось, существует выявленный спрос инвесторов на облигации, предполагающие индексацию в соответствии с изменением валютного курса или инфляции (индекса потребительских цен). Насколько целесообразным может быть выпуск таких облигаций для российских предприятий?

Очевидно, выпуск таких облигаций может быть целесообразен, прежде всего, для тех предприятий, цены на продукцию которых имеют высокую корреляцию с курсом доллара или индексом потребительских цен соответственно. В этом случае реальный риск размещения таких облигаций для предприятия может быть даже меньше, чем при выпуске обычных облигаций. Действительно, рост валютного курса и процентных ставок приводит к росту платежей по долговым обязательствам. С другой стороны, это приводит к росту доходов предприятия. При определенных значениях коэффициентов корреляции между ценами на продукцию предприятия, затратами предприятия, и курсом валюту или индексом потребительских цен, предприятие снижает риск долгового финансирования за счет выпуска валютно—или инфляционно—индексируемых облигаций.

Фиксированные или плавающие процентные ставки. Учитывая высокую нестабильность процентных ставок в России, было бы логично ожидать, что спросом будут пользоваться облигации с переменным купоном. Однако, при этом надо учесть, что в России, после коллапса рынка ГКО, не существует сколь—либо признанных процентных ставок, ни по рублевым, ни по валютным финансовым инструментам. Наиболее часто используемым индикатором рублевых процентных ставок является ставка рефинансирования Центрального Банка России, однако и этот показатель далек от совершенства, поскольку устанавливается административным путем, и далеко не всегда отражает реальный уровень процентных ставок. Поэтому, облигации с плавающим купоном вряд ли могут быть применены, поскольку привязка к показателям типа LIBOR при выпуске облигаций на внутреннем рынке вряд ли оправдана.

Еще одна возможность состоит в выпуске облигаций с переменным купоном, купонная ставка по которым устанавливается эмитентом и не является жестко привязанным к каким—либо финансовым индикаторам. При этом, Очевидно, перспективен выпуск облигаций с пересматриваемым купоном и пут опционом, поскольку только в этом случае эмитент будет заинтересован в том, чтобы устанавливать такие купонные ставки, что цена облигаций не упадет ниже номинала, и инвесторы не начнут предъявлять облигации к досрочному выкупу.

Форма выпуска: документарная или бездокументарная

Еще одним параметром облигаций является форма выпуска – именная бездокументарная, именная документарная, предъявительская. Каждая из форм имеет как свои достоинства, так и свои недостатки.

К достоинствам бездокументарной формы ценных бумаг можно отнести:

• Данная форма является наиболее распространенной формой выпуска ценных бумаг в России

• Эмитент не несет расходы по печати бланков ценных бумаг