Чтение онлайн

Аналогичное падение индекса ниже отметки 50 наблюдалось в начале 1995 года — тогда последовал сокрушительный обвал доллара против всех основных мировых валют. Похожие события развернулись и в 1998 году: падение индекса было обусловлено общим спадом мировой конъюнктуры в результате азиатского кризиса. Вслед за пересечением индексом роковой отметки разразился российский валютно-финансовый кризис, после чего началось массовое бегство инвесторов от доллара. Текущая динамика индекса наталкивает на мысль, что для доллара и американских активов вновь наступили тяжелые времена. Причем, если в 1998 году ФРС удалось остановить панику резким снижением учетных ставок, то сейчас такой шаг представляется проблематичным из-за возросших в два раза показателей инфляции и ценового давления со стороны сырьевых рынков, особенно рынка нефти.

В январе 2001 года индекс опустился уже к отметке 41,2 — такого значения не наблюдалось со времен рецессии 1990–1991 гг. На экономический спад указывают и объективные макроэкономические показатели, в частности, резкое сокращение потребительских расходов.

В современных условиях последнее обстоятельство имеет особое значение. Увеличение финансовых активов в денежном измерении вследствие роста цен на акции не является инвестициями в макроэкономическом смысле слова и не включается в расчет ВВП, так как не создает никакой новой стоимости (добавленной стоимости). К инвестициям относится только прирост материальных активов, то есть накопления реального капитала в форме новых заводов, зданий и сооружений производственного назначения, оборудования и т. п. Экономический подъем последнего десятилетия был связан с компаниями "новой" экономики, которые, осваивая в основном виртуальный мир, почти не создавали нового реального капитала. Одновременно с этим компании "старой" фактурной экономики в течение 1990-х гг. находились в процессе реструктуризации и сокращения мощностей. В результате доля потребительских расходов в структуре ВВП США превысила 70 %, но, что важнее, их удельный вес в приросте ВВП увеличился с 66 % (долгосрочная средняя) до 94 %. Таким образом, динамика ВВП США в настоящий момент всецело зависит от объема расходов потребителей. Перегруженность же домохозяйств долгами и "эффект богатства", действующие в обратном направлении, выступают ускорителями падения потребительских расходов, быстро превращая плохую макроэкономическую динамику в катастрофическую.

С одной стороны, восстановить положительную макроэкономическую динамику в этих условиях сравнительно просто. В этой связи совершенно логично радикальное снижение ставок, которое срочно осуществила ФРС в начале 2001 года, не дожидаясь очередного заседания своего комитета по открытому рынку, намеченному на конец января. Одной из целей снижения ставок является как раз желание приостановить быстрое падение потребительских расходов, которое стало очевидным к концу 2000 года. Однако обращает на себя внимание тот факт, что восстановление уровня потребительских расходов осуществляется мерами, которые приведут к углублению долгового характера американской экономики. Это снижение локального риска рецессии ценой углубления структурных диспропорций. При этом в отличие от 1995 или 1998 года снижение ставок может и не сработать в качестве средства возвращения утраченного доверия инвесторов. И дело не только в проинфляционном характере данной меры. Циклический спад нельзя оттягивать бесконечно. Совершенно неслучайна высокая скорость падения экономики в 2000 году. Катализатором рецессии на этот раз выступил рост цен на нефть, который, в свою очередь, лишь отражает сверхперегретый характер экономики и связанные с этим эксцессы потребления. И усилия ФРС по организации "мягкой посадки" американской экономики могут оказаться малоэффективными.

Вообще в нынешних бедах фондового рынка многие винят ФРС, которая-де слишком увлеклась борьбой с инфляцией и слишком радикально повышала ставки. Однако эти обвинения несостоятельны. Вовсе не повышение ставок, которое осуществляла ФРС в 1999–2000 гг., является причиной экономического спада и падения фондового рынка. Если взять реальные (с учетом инфляции) процентные ставки, то они в 2000 году были не выше, а на 1 процентный пункт ниже, чем в 1998 году (после снижения ставок, вызванного российским дефолтом). Это лишний раз доказывает, что перегрев экономики объективен и условия рецессии созрели окончательно. И обвинять ФРС можно только в том, что она допустила указанный перегрев, не перейдя к рестрикционной экономической политике еще в середине 90-х годов.

Вопрос о том, что ждет американскую экономику в ближайшее время: "мягкая посадка" или рецессия, — больше не стоит. Рецессии на этот раз избежать не удастся. Заметим, что три рецессии из четырех за последние 30 лет были связаны с ценами на нефть (подъем цен, организованный ОПЕК в ответ на оккупацию Израилем территорий Египта в 1973 году, второй подъем цен ОПЕК в 1979–1980 гг., рост цен на нефть в 1990 году вследствие ирако-кувейтского военного конфликта). По мнению профессора Уорвикского университета Эндрю Освальда, сейчас, после четвертого скачка нефтяных цен, резкое снижение темпов роста экономики, грозящее перерасти в рецессию, пришло строго по расписанию. Свое отношение к происходящему профессор Освальд выразил, используя совсем неакадемическую образность: "Конечно, можно не обращать внимание на скорость происходящего спада. Но если это и есть "мягкая посадка", то я съем свой парашют". Вопрос теперь нужно ставить так: что ждет американскую экономику: рецессия или депрессия?

Как было сказано выше, потери в стоимости фондовых активов уже превысили 5 трлн. долл. В случае же полномасштабного краха рынка, да к тому же принимая во внимание, что падение американских акций вызовет аналогичные процессы на фондовых рынках всего мира, счет пойдет уже на десятки триллионов долларов. Несмотря на фиктивный характер "сгоревшего" бумажного капитала, на экономику и благосостояние он окажет вполне реальное катастрофическое влияние. Вероятность наиболее "черного" сценария невысока, хотя и не равна нулю (в 1929 году тоже мало кто высоко оценил бы вероятность такого сценария, хотя в результате именно они бы и оказались правы). Но даже более "мягкий" вариант развития событий чреват серьезным мировым кризисом.

Когда в начале 1990-х гг. в Японии лопнул спекулятивный пузырь фондового рынка и рынка недвижимости, население в своей массе не пострадало, так как практически все свои сбережения (на общую сумму, эквивалентную10 трлн. долл.) японские граждане хранят на беспроцентных счетах в гарантированной государством системе почтовых банков. Спекулятивных инвесторов были единицы.

Совсем другая картина наблюдается сейчас в США. На сегодняшний день акциями в США владеют 50 % всех домохозяйств. Причем в 1999–2000 гг. на вложения в акции приходилось 42–44 % финансовых активов населения. Для сравнения: в 1975–1990 гг. эта доля составляла около 15 %. Таким образом, падение фондового рынка непосредственно отражается на уровне благосостояния населения США. Но помимо этого американцы получат и ощутимые косвенные удары по своему благосостоянию. Например, если в структуре активов пенсионных фондов и страховых компаний в 1950-е годы акции составляли 10 %, а в период 1960–1990 гг. — 20–30 %, то сейчас эта доля превысила 45 %.

Тяготы, которые придется пережить населению, трудно переоценить, потому что домохозяйства никогда не были так перегружены долгами, как сейчас. В период 1960–1985 гг. задолженность домохозяйств находилась на уровне 45–50 % ВВП, и указанная доля оставалась стабильной в течение всего этого времени. Иными словами, рост задолженности не превосходил рост доходов и ВВП. Постоянное превышение расходов над доходами в 90-е годы вплоть до снижения сберегаемой доли получаемых персональных доходов до отрицательной величины привело к резкому увеличению задолженности домохозяйств, которая только по потребительским кредитам достигла почти 75 % ВВП, а вместе с ипотечной задолженностью — превышает размер ВВП.

В условиях ухудшения макроэкономической ситуации население столкнется с острой проблемой обслуживания своих долговых обязательств. Непременный в этих обстоятельствах рост числа персональных банкротств может пробить серьезную брешь в балансах американских банков.

Не лучше, чем у домохозяйств, дело обстоит у корпораций. Уже в ближайшее время следует ожидать заметного ухудшения финансового состояния американских компаний. На это указывает, в частности, резкое увеличение спрэда доходности между корпоративными облигациями и гособлигациями США. Спрэд доходности корпоративных облигаций со спекулятивным рейтингом (так называемых "бросовых" облигаций) по сравнению с долговыми бумагами казначейства США на 2 января 2001 года составил уже 1074 базисных пункта, а аналогичный спрэд для облигаций, имеющих инвестиционный рейтинг, — 255 базисных пунктов. Оба эти показателя являются наихудшими за последнее десятилетие. Снижение котировок корпоративных облигаций при одновременном падении курса акций означает, что у многих американских фирм возникнут серьезные проблемы с обслуживанием долгов. И это будет происходить на фоне кризиса сбыта и падения прибылей, а также общего сокращения ликвидности и ужесточения банками кредитной политики.

В 2000 году на каждое повышение кредитного рейтинга по корпоративным облигациям, имеющим инвестиционный ранг, приходилось 3,6 понижения (самый плохой показатель с 1992 года), а по спекулятивным облигациям — более 5 понижений (наихудший показатель с 1990 года), причем качество задолженности продолжает падать.

Одной из причин понижения рейтинга и падения котировок корпоративных облигаций является резкий рост числа дефолтов компаний по своим долговым обязательствам. Если в 1999 году корпоративные дефолты составляли 5,4 % от объема рынка "бросовых" облигаций, то по итогам 2000 года эта цифра может превысить 9 %. А в 2001 году согласно прогнозам рейтингового агентства "Moody's Investors Service" общее число корпоративных дефолтов по облигациям, имеющим спекулятивный рейтинг, может увеличиться еще в три раза. И с этой стороны банки также могут понести ощутимые потери.

Объем безнадежных долгов на балансе банков за 2000 год вырос на 300 %, а общий объем проблемных долгов увеличился вдвое. Удельный вес долгов, по качеству сопоставимых с облигациями, имеющими неинвестиционный рейтинг, превысил 35 % от общей суммы долгов на балансе банков. При этом отношение выделенных на покрытие возможных убытков банковских резервов к общей сумме долгов упало до 1,6 % — наихудший показатель за 50 лет. В 2001 году эта ситуация может резко ухудшиться. Именно ситуация с плохими долгами, рост числа персональных банкротств и корпоративных дефолтов заставил банки резко ужесточить условия предоставления новых кредитов (рис. 15). Этот шаг имеет большое макроэкономическое значение и увеличивает шансы на переход экономики в фазу депрессии.