Чтение онлайн

Ряд современных исследователей приводят здравые аргументы в пользу того, что бум и последующий крах на рынке латиноамериканских облигаций нельзя считать манией. Так, в исследовании Марка Фландро (Marc Flandreau) и Хуана Флореса (Juan Flores) убедительно показано, что профессиональный рынок заранее понимал качество того или иного выпуска. Первоклассные банки не брались за размещение плохих бумаг. Так, по выпускам, в которых участвовал банк Ротшильда, который считался тогда самым уважаемым [60] , не было ни одного дефолта. А таких выпусков было девять! Если Ротшильд иногда и участвовал в тендерах на размещение «плохих» бумаг, то предлагал правительству заинтересованной страны условия гораздо хуже, чем другие брокеры, чтобы доходность инвестора была выше. Бумаги, размещавшиеся Ротшильдом, приносили гораздо меньшую доходность, чем другие, на которых не было его «знака качества». По всей видимости, либо инвесторы в отсутствие достоверной информации ориентировались по «знаку качества» банка с репутацией, либо ожидали, что в случае чрезвычайной ситуации уважаемый банк будет поддерживать рынок своими операциями (банк Ротшильда в некоторых случаях так и делал). Сомнительные бумаги размещались второсортными брокерами. Эти бумаги были больше похожи на лотерейные билеты – высокая доходность, но и высокий риск потерять деньги. В этом смысле облигации, размещавшиеся банками второго эшелона, с самого начала были «мусорными». С учетом рассрочки платежей инвесторов и регулярных выплат процентов ожидаемая доходность была высока, то есть вполне могла быть адекватной риску. Джоржо Фодор, например, отмечает, что некоторые выпуски размещались совсем дешево. Так, вторая часть второго перуанского займа была размещена по 78% от номинала, а остаток – только по 30%.

Кроме того, с «розничного» инвестора удалось собрать совсем немного денег. Огромное количество планировавшихся выпусков так и не было размещено, не полностью были распроданы и состоявшиеся выпуски. Например, не пользовался популярностью займ Объединенных провинций Центральной Америки, на «книжке» инвестиционного банка осталась существенная часть выпуска облигаций Буэнос-Айреса 1824 года. Как отмечает Фодор, многие источники говорят об успехах латиноамериканских облигаций, между тем в самый благоприятный для размещения период не удалось распродать выпуск облигаций города, который был свободен от испанского колониального владычества уже 13 лет. Это должно заставить нас с осторожностью принимать подобные истории про другие, гораздо более проблемные выпуски. Получается, что и рядового инвестора не удавалось так легко завлечь покупать бумаги сомнительного качества. По мнению Фландро и Флореса и мнению Фодора инвесторы знали, что делали, они более-менее адекватно представляли себе качество того или иного выпуска акций и шли на осознанный риск.

Другой исследователь, Франк Даусон (Frank Dawson), подчеркивает тот факт, что многие выпуски оплачивались не только живыми деньгами. Например, в ходе самого первого (колумбийского) займа в новые облигации конвертировались облигации, выпущенные в ноябре 1819 года Симоном Боливаром в счет бесплатных поставок ему оружия иностранными купцами. Общая сумма этих облигаций составляла около 550 тыс. фунтов, которые были конвертированы в 890 тыс. фунтов нового займа. Такие льготные условия были связаны с тем, что поставки оружия Боливару, когда исход битвы был еще под вопросом, являлись крайне рисковым делом, поэтому Боливар теперь, когда он победил, считал справедливым заплатить тем, кто его поддерживал, очень высокие проценты. Таким образом, за живые деньги размещалось только около половины выпуска [Dawson 1990, р. 26–28]. То же самое касается выпусков Перу и Чили.

Наконец, существенным фактором, повлиявшим на прекращение обслуживания некоторых облигаций, являлось поведение инвесторов и инвестиционных банков-андеррайтеров, из-за которых эмитенты понесли серьезные убытки. Обычно условия выпуска подразумевали, что андеррайтер, помимо комиссии, удерживает у себя из привлеченных средств суммы, необходимые для обслуживания долга в первые два года (это давало бумагам дополнительную надежность). Но некоторые из банков обанкротились, причем спецификой момента являлся тот факт, что английские банки обанкротились до объявления дефолтов по облигациям, а не после. Некоторые страны понесли на этом существенные убытки, ведь юридические обязательства по обслуживанию долга лежали на странах, а не на банках. Например, Колумбия потеряла 350 тыс. фунтов при банкротстве банка B.A. Goldschmidt в 1826 году, Мексика – 400 тыс. фунтов [Fodor 2002]. Второй вид убытков стран-эмитентов связан с тем, что во многих случаях инвесторы первыми прекращали платить причитающиеся с них суммы: так, например, был оплачен только первый взнос первого перуанского займа 1822 года. При этом банки-андеррайтеры, согласно договорам, удерживали из объемов размещения суммы на обслуживание долга в полном объеме, что тоже вело к косвенным убыткам эмитентов.

Чанселлор, который представляет бум на рынке латиноамериканских облигаций как манию, опускает все факты, говорящие против этой гипотезы. Так, он не упоминает, что размеры выпусков были невелики по сравнению с объемами лондонского долгового рынка, что некоторая часть облигаций являлась конвертацией старых, ничем не гарантированных долгов, что многие не были полностью размещены, что инвесторы предпочитали выпуски, организованные банком с первоклассной репутацией, что наиболее рискованные выпуски размещались и по 30% от номинала, что сами латиноамериканские страны понесли убытки из-за банкротств андеррайтеров… Вот так создается легенда.

Можно ли активность инвесторов на рынке облигаций латиноамериканских стран назвать манией – спорный вопрос. Маньячность бума на рынке акций кажется более очевидной. Ажиотаж на рынке акций 1820-х годов в Англии – это, наверное, первый сырьевой бум на фондовом рынке. В Англии возникло мнение, что спрос со стороны новых независимых стран на ресурсы приведет к дефициту сырья. Вверх ползут цены на сырье, а с ними и акции сырьевых компаний, в том числе и из Латинской Америки.

Лучше всего разобраться в этой ситуации на примере акций южноамериканских и совместных предприятий. Так, акции компании Anglo-Mexican подскочили с 33 фунтов до 150, Real del Monte (мексиканской компании, занимавшейся добычей серебра аж с 1525 года) – с 500 до 1350 фунтов. При этом акции обеих компаний при размещении можно было также купить с плечом. За Anglo-Mexican достаточно было заплатить 10 фунтов, а за Real del Monte – 70. Так что прибыли тех, кто купил с маржой, достигали 2000%. Кстати, хвалебные аналитические отчеты по мексиканским добывающим металлы компаниям писал не кто иной, как будущий премьер-министр Бенджамин Дизраэли. Для этого он даже нанимал агентов из сотрудников компаний, которые рассказывали ему о положении дел. В своем отчете он пришел к выводу, что цены акций будут еще выше [61] .

Те, кого смущала игра на латиноамериканских акциях, могли вложиться в IPO вновь созданных английских компаний. Первой была Alliance Fire and Insurance Company, созданная знаменитым банкиром Натаном Ротшильдом. Успешное размещение этой страховой компании вызвало целую волну выпусков поменьше. Ситуация напоминала 1720 год, когда бурный рост котировок «Компании Южных морей» породил аналогичную волну создания новых компаний и размещения их акций. Одна компания (Metropolitan Bath Company) планировала заниматься подведением морской воды в Лондон по трубам, для того чтобы жители города, которые не могут себе позволить ездить на курорты, имели возможность принимать морские ванны. Другая компания (London Umbrella Company) обещала избавить публику от неудобства таскать с собой зонтик в солнечную погоду и оказаться без зонтика, когда начался дождь. Для этого она планировала сделать в Лондоне станции по выдаче зонтов в прокат за небольшую плату. Metropolitan Fish Company обещала поставлять в Лондон дешевую рыбу для бедных, London Pawnbroking Company обещала избавить бедных от ростовщиков, London Cemetery Association for the Security of the Dead (Лондонская кладбищенская ассоциация по защите трупов) обещала защитить могилы от похитителей трупов, зарабатывать она собиралась путем взимания платы за погребение и продажей защищенных (типа банковского хранилища) могил. Вследствие резкого роста цен на металлы была создана компания, которая собиралась извлекать со дна моря в местах боевых сражений и перерабатывать как лом пушечные ядра; она уверяла инвесторов, что на эти ядра, находящиеся, строго говоря, в государственной собственности, государство не претендует. Как и в 1720 году, появились и памфлеты, пародирующие эту волну инкорпорирования новых бизнесов. В одном памфлете говорится о компании, созданной с целью осушить Красное море и найти сокровища иудеев, которые те могли потерять, когда бежали из Египта.

Наиболее распространенной практикой промоушена таких компаний было привлечение членов парламента или пэров Англии в качестве свадебных генералов. Высокопоставленных и знатных лиц обычно делали членами советов директоров. Члены парламента сидели и в советах директоров компаний, намеревавшихся вести бизнес в Латинской Америке. Два графа и один член парламента входили в совет директоров Colombian Pearl Fishery Association – компании, созданной с целью поиска жемчуга в Тихом океане; герцог Веллингтонский и герцог Йоркский были членами совета директоров American Colonial Steam Navigation Company, а сам премьер-министр и три члена его кабинета согласились стать директорами в компании, которая собиралась инвестировать 1 млн фунтов в разведение шелковицы в Англии, что было заведомо обречено на неуспех из-за неподходящего климата.

Обсуждалось введение законодательства, ограничивающего спекуляцию. Даже вспомнили об «Указе о пузырях» 1720 года, который с того времени фактически не применялся. Но в итоге ничего сделано не было. «Теоретические обоснования» предлагались такие: человеческие безумие и глупость не должны законодательно регулироваться (иными словами, человек имеет право на глупость – вполне демократический подход, борьба за права человека. – Е.Ч.); надежды тех, кто вовлекся в спекуляцию, сами рано или поздно растворятся в воздухе, а инициаторы схем останутся с одним разочарованием (не совсем так – можно успеть собрать и денег тоже. – Е.Ч.); непонятно, как парламент мог бы вмешаться (еще бы, ведь многие получают деньги в таких компаниях – Е.Ч.).

Всего в 1824–1825 годах было создано 264 новые компании. Совокупные заявленные инвестиции за январь 1825 года, пиковый месяц лихорадки, составили 327 млн фунтов, было произведено около 70 IPO подобных компаний, из них пять – железных дорог; но это отдельная история. Только одна из этих компаний пережила панику 1827 года [Smith 1848, p. 19].

Спекуляции сырьем, акциями и облигациями продолжались несколько месяцев, но весной 1825 года эйфория начала утихать. Некоторые латиноамериканские облигации падают в цене. Акции самой громкой из компаний, добывающих металлы, – Real del Monte – сваливаются с 1550 фунтов до 200 (цена размещения составляла 400). В среднем глубина падения цен на акции составила 80%, а некоторые упали до нуля.

Как уже упоминалось выше, с конца XVIII века в Англии обращались бумажные деньги, но в 1819 году, после победы над Наполеоном, страна вернулась к золотому стандарту. Однако в силу нехватки металла некоторым банкам было разрешено печатать необеспеченные золотом банкноты вплоть до 1832 года. Это была одна из причин инфляции активов во время бума (то есть рост цен на активы в реальном выражении был ниже номинального) – банки печатали больше банкнот и предоставляли кредиты рыночным спекулянтам. Когда рынок зашатался, кредитование умерло. Население поняло, что банки уязвимы, и начало изымать вклады. Некоторые банки подверглись набегам вкладчиков, 70 обанкротились. Не избежал набега и Банк Англии, чьи золотые резервы упали ниже 1 млн фунтов. Экономика встала. Лавки ломились от товаров, еда была в изобилии, но иссох кредит. Всюду принимались только золотые деньги. А золота для обслуживания товарного обращения не хватало, вопреки тому что латиноамериканские страны сулили золотые горы. Страна находилась буквально в двух шагах от перехода на бартер.