Чтение онлайн

Покупатель облигации на вторичном рынке становится участником контракта, даже если он фактически не присутствовал при его создании. Однако многие инвесторы не очень хорошо знакомы с условиями и характеристиками облигаций, которые покупают. Они знают о купонной ставке и сроке погашения, но зачастую понятия не имеют о многих других условиях выпуска, особенно таких, которые могут влиять на стоимость их инвестиции. В большинстве случаев – и до тех пор, пока компания не испытывает проблем – большая часть этой дополнительной информации может быть ненужной и поэтому считается некоторыми излишней. Но она может стать ценной во время финансовых потрясений, когда компания оказывается вовлеченной в слияния или поглощения. Эти знания особенно важны, когда процентные ставки падают, ибо выпуск может стать уязвимым для досрочного или неожиданного погашения. Знание – сила, и информированный инвестор в облигации имеет лучшие шансы избежать дорогостоящих ошибок.

Давайте коротко рассмотрим, что содержат соглашения об эмиссии облигаций (более полно некоторые положения и статьи таких соглашений будут описаны в последующих главах). Для того чтобы долговые ценные бумаги корпорации можно было продавать публике, они должны (с некоторыми разрешенными исключениями) быть выпущены в соответствии с законом о трастовых соглашениях 1939 года (Trust Indenture Act of 1939, TIA). TIA требует, чтобы выпуски долговых ценных бумаг, подлежащих регулированию Комиссией по ценным бумагам и биржам (Securities and Exchange Commission, SEC), имели попечителя или доверенное лицо. Кроме того, в соглашении об эмиссии должны оговариваться права и обязанности попечителя. Некоторые выпуски корпоративных ценных бумаг выпускаются в рамках общего или открытого соглашения об эмиссии; для других соглашение должно оформляться каждый раз, когда продаются новые серии облигаций. Общие соглашения часто используются коммунальными электроэнергетическими компаниями и другими эмитентами общих ипотечных облигаций, но встречаются и на рынке необеспеченных облигаций, особенно после того, как в начале 1980-х годов получила широкое распространение процедура «полочной» регистрации. Первоначальное, или базовое, соглашение об эмиссии может быть издано тридцать лет назад или более, но при выпуске каждой новой серии облигаций оформляется дополнительное соглашение. Например, первоначальное соглашение об эмиссии облигаций Baltimore Gas and Electric Company датировано 1 февраля 1919 года, но с тех пор оно много раз дополнялось и исправлялось с целью нового финансирования [13] .

Более недавним примером открытого выпуска облигаций промышленной компании может служить проспект эмиссии Eastman Kodak Company, датированный 23 марта 1988 года и дополненный 21 октября 1988 года, где говорится, что «соглашение об эмиссии не ограничивает совокупную основную сумму долговых обязательств, векселей или других долговых документов («долговых ценных бумаг»), которые могут быть выпущены в соответствии с данным соглашением, и предусматривает, что долговые ценные бумаги могут выпускаться время от времени одной или несколькими сериями». Соглашение об эмиссии облигаций Fruehauf Finance Company в соответствии с ее проспектом, датированным 11 декабря 1985 года, дает компании возможность «возобновлять» более ранний выпуск ценных бумаг и выпускать дополнительные ценные бумаги с условиями и положениями, идентичными более ранним выпускам долговых ценных бумаг. Соглашение PepsiCo, Inc., датированное 2 декабря 1993 года, между этой компанией и The Chase Manhattan Bank (National Association) является закрытым, но имеет другую особенность. Долговые ценные бумаги, выпущенные в соответствии с этим соглашением, ограничиваются максимальной суммой 2 500 млн. долларов, однако в любое время эта максимальная сумма может быть увеличена, если будет принято соответствующее решение совета директоров PepsiCo. Примером соглашения об эмиссии, ограничивающего сумму долга, является соглашение Harris Corporation, датированное 1 декабря 1988 года, которое допускает выпуск долговых обязательств на сумму 150 миллионов долларов под 103/8 % с датой погашения 1 декабря 2018 года.

Типовое соглашение об эмиссии, описанное в Commentaries, имеет 15 статей и преамбулу, или вступительное заявление, в котором указываются участники соглашения и другие важные факты. Типовое соглашение об эмиссии ипотечных облигаций имеет 16 статей и вступительное заявление [14] . Конечно, число статей зависит от условий выпускаемых долговых бумаг. Соглашение об эмиссии консолидированных ипотечных облигаций Illinois Central Gulf Railroad Company вместе с дополнениями имеет 23 статьи. Во вступительных заявлениях отмечается, что выпуск облигаций или долговых обязательств был одобрен советом директоров корпорации и что этот совет имеет полномочия заключать соглашения об эмиссии. Вступительные заявления содержат положения, описывающие закладываемую недвижимость, что необходимо для обеспеченных долговых ценных бумаг.

Первая статья соглашения об эмиссии обычно включает определения специальных слов и фраз, используемых в соглашении, и определенные положения общего характера, касающиеся действий владельцев облигаций, уведомлений попечителю, компании и владельцам облигаций, а также регулирующие законы и иную информацию. Вторая статья устанавливает форму облигации или долгового обязательства. В ней описывается, что должно быть включено в фактический сертификат ценной бумаги. Третья статья называется «Облигации» или «Долговые обязательства», в зависимости от обстоятельств. Здесь указывается название ценной бумаги или ее серии, а также форма (купонная, зарегистрированная) и номинал. Сегодня практически все выпускаемые в США корпоративные облигации имеют зарегистрированную форму – иными словами, право собственности регистрируется у трансфертного агента (как правило, попечителя), и чек на выплату процентов посылается зарегистрированному владельцу. В конце 1986 года появилась форма зарегистрированной корпоративной облигации, получившая название «учетная» (book-entry). До этого «учетная» форма некоторое время использовалась федеральным правительством и его учреждениями. Ford Motor Credit Company стала первой неправительственной организацией, выпустившей такие бумаги, в соответствии с проспектом эмиссии, под 71/8 % от 7 октября 1986 года на сумму 200 миллионов долларов с погашением 15 октября 1989 года. При регистрации такого типа выпускается только один общий (глобальный) зарегистрированный сертификат; он депонируется и хранится в Depository Trust Company (DTC) в Нью-Йорке и регистрируется на имя номинального держателя. Общий сертификат может переводиться только целиком другому номинальному держателю DTC или преемнику DTC. Покупатели ценной бумаги фактически приобретают права собственности только на процентные платежи и сумму погашения, учет которых ведется фирмами-участниками (банками, брокерами, дилерами и клиринговыми корпорациями) и депозитарием.

Depository Trust Company является специализированной трастовой компанией, созданной для хранения ценных бумаг и расчетов по сделкам с ценными бумагами путем изменения электронных записей на счетах участников. Из-за ограничений трансферта глобального сертификата, некоторые инвесторы могут не иметь возможности владеть ценными бумагами, выпускаемыми в учетной форме. Это такие инвесторы, которые в соответствии с законами штата или другими правилами должны иметь установленный физический сертификат базовых ценных бумаг, которыми они владеют. По мере того как учетный метод будет становиться более распространенным, эти правила и постановления, вероятно, будут модифицироваться. Следует отметить, что поскольку депозитарий, выполняющий функции номинального держателя, является единственным владельцем глобального сертификата, владельцы его долей не могут рассматриваться как его владельцы или держатели в соответствии с соглашением об эмиссии. В проспекте указывается, что «ни Ford Credit, ни попечитель [The Chase Manhattan Bank]… не несут прямых обязательств или ответственности по выплате основной суммы или процентов владельцам процентных выгод по глобальному сертификату». Однако далее говорится, что «выплаты со стороны участников и непрямых участников владельцам процентных выгод по глобальному сертификату будут определяться существующими инструкциями и в соответствии с обычной практикой, как это делается сейчас в отношении ценных бумаг, находящихся на счетах клиентов в форме «на предъявителя» или зарегистрированных на брокера, и ответственность за это будет возлагаться на участников и непрямых участников выпуска». После первого выпуска «учетных» нот Ford Credit ее примеру последовали другие эмитенты. «Учетная» форма используется всеми эмитентами аукционного рынка и вторичного рынка привилегированных акций.

Обычно зарегистрированные корпоративные облигации выпускаются достоинством в 1000 долларов (номинальная стоимость) или кратными номиналами, хотя в некоторых случаях может требоваться минимум 5000 долларов или 10 000 долларов (или даже 100 000 долларов и более). В случаях, когда проценты выплачиваются теми же ценными бумагами (payment-in-kind, PIK), предложением «прав», а также если долговые ценные бумаги выпускаются на обмен или в процессе восстановления после банкротства, соглашение об эмиссии может предусматривать номинал менее 1000 долларов, например 100 или 500 долларов. Такие выпуски облигаций меньшей деноминации называют «детскими облигациями» («baby bonds»). Было даже несколько случаев, когда минимальный номинал доходил всего до 20 долларов. Поскольку нормальный торговый лот является кратным 1000 долларов, цены для сделок, осуществляемых в единицах иных, чем обычные 1000 долларов, могут отличаться. В третьей статье также описываются установление подлинности, поставка, датирование и регистрация, трансферт и обмен облигаций, а также решение проблем, связанных с повреждением, уничтожением, утерей и кражей облигаций. Наконец, здесь указываются даты регистрации и выплаты процентов.

Существует несколько других статей, общих для обоих типов долговых инструментов, хотя в одном соглашении об эмиссии они могут находиться, например, в статье 12, а в другом – в статье 8. Статья 9 стандартного соглашения об эмиссии ипотечных облигаций (статья 5 стандартного соглашения о выпуске долговых обязательств) касается правовой защиты – шагов, которые могут предпринять владельцы облигаций в случае, если компания не выполняет своих обязательств в отношении владельцев облигаций. Попечитель несет ответственность за обеспечение правовой защиты; хотя он является только представителем держателей долговых обязательств, он в конечном счете ответственен перед большинством владельцев облигаций. В этой статье определяются события, которые квалифицируются как дефолт, в том числе следующие: (1) невыплата процентов в соответствующую дату или в течение периода отсрочки (обычно 30 дней); (2) невыплата основной суммы в соответствующую дату; (3) неперечисление средств в гарантийный фонд в установленные сроки; (4) невыполнение любых других условия соглашения и непринятие должных мер в течение определенного периода после уведомления, сделанного со стороны попечителя управляющего компании-должнику и (5) некоторые другие события, связанные с банкротством, неплатежеспособностью или реорганизацией, которые могут включать дефолт по другим долговым обязательствам компании.

В случае продолжения дефолта попечитель или владельцы 25 % основной суммы выпущенных облигаций могут объявить все облигации соответствующей серии подлежащими немедленному погашению вместе с выплатой невыплаченных процентов и процентов, которые подлежат уплате до даты досрочного погашения. Это может заставить должника преодолеть дефолт (если он может это сделать) и, таким образом, избежать досрочного погашения или попытаться технически отсрочить дефолт, одновременно стремясь найти решение проблемы. Но досрочное погашение может побудить должника искать защиты в судах по делам банкротств; поэтому может оказаться более разумным сотрудничать с должником и помочь ему пойти по пути восстановления. В эту статью также включаются ограничения по сумме исков, которые отдельные владельцы облигаций могут предъявлять компании в случае дефолта по соглашению об эмиссии. Однако ни одно положение не может ограничивать абсолютное и безусловное право владельцев облигаций на своевременное получение выплат основной суммы, премии (если таковая имеется) и процентов по облигации, а также право на использование судебных процедур для обеспечения таких выплат.

Хотя права и обязанности попечителя упоминаются в различных статьях соглашения об эмиссии, статьи 6 и 10 стандартных соглашений содержат некоторые конкретные указания, касающиеся попечителя и его деятельности, включая добровольное или принудительное освобождение его от этих прав и обязанностей. Инвесторы должны четко понимать, что услуги попечителя оплачиваются компанией, выпускающей долговые обязательства, и он может делать только то, на что его уполномочивает соглашение об эмиссии. Статья может начинаться такими словами: «…попечитель должен выполнять такие и только такие функции, которые конкретно оговорены в данном соглашении об эмиссии, и никакие подразумеваемые договорные положения или обязательства не должны включаться в данное соглашение об эмиссии в отношении попечителя…». Далее: «…попечитель должен осуществлять права и обязанности, передаваемые ему данным соглашением об эмиссии, и должен использовать при их выполнении такую же степень заботы и умения, какую благоразумный человек использует при ведении своих собственных дел»; или: «ни одно из положений данного соглашения об эмиссии не должно трактоваться как освобождающее попечителя от ответственности за небрежные действия, за несовершение действий по собственной небрежности или за умышленное недобросовестное поведение…». Конечно, указываются и определенные исключения.

Одной из обязанностей попечителя по соглашению об эмиссии, как указано в данной статье, является извещение владельцев облигаций о дефолте в отношении данного соглашения (за исключением некоторых случаев, таких как исправленный дефолт или предусматривающих, что совет директоров или «ответственные работники» попечителя и т. д., действуя из лучших побуждений, определяют, что неотправление такого уведомления соответствует «их лучшим интересам»). Кроме того, попечитель не обязан реализовывать права или обязанности в соответствии с соглашением об эмиссии по требованию владельцев облигаций, если ему не предлагают надлежащую безопасность или компенсацию. Это кажется разумным в наш век невероятных судебных исков, но может также использоваться попечителем как основание для невыполнения действий, которые он обязан совершить. Попечитель не обязан расследовать факты, связанные с направляемыми ему документами, но он может делать это, если считает целесообразным.