Правовое регулирование рынка ценных бумаг. Учебное пособие
Шрифт:
Критики чрезмерного государственного регулирования отмечают, что зачастую государственные структуры в стремлении предотвратить негативные явления на рынке накладывают на корпорации обязательства, ведущие к серьезным финансовым потерям для эмитентов. При этом абсолютно не просчитываются последствия таких регулирующих мер. В качестве примера зачастую приводится Закон Сарбенса-Оксли (Sarbanes-Oxley Act), принятый в 2002 году. Комиссия по ценным бумагам и биржам США (SEC), инициируя этот нормативный акт, ожидала, что его принятие приведет к увеличению финансовой нагрузки на одну публичную компанию не более чем в $91 000. В действительности же эта цифра составила более 3-х млн долларов [62] !
Некоторые исследователи, например, Роберта Романо (Roberta Romano) вообще называют этот нормативный акт не иначе как «законодательным провалом» вместе с его инициативами по ужесточению регулирования аудиторов и сертификацией внутреннего контроля в организациях. Что характерно, этот нормативный акт был принят, несмотря на минимальную поддержку в академической среде [63] .
62
Pitt Harvey L. Bringing financial services regulation into the twenty-first century//Yale Journal on Regulation. Vol. 25. No. 2. 2008. P. 321–322. Немаловажная деталь: автор столь резкого высказывания в адрес государственного регулирования в 2001–2003 годах как раз и возглавлял Комиссию по ценным бумагам и биржам США.
63
Цит. по: Romano R. Regulating in the Dark//Regulatory Breakdown: The Crisis of Confidence in U. S. Regulation/ed. by C. Coglianese. 2012. URL:abstract=1974148.
Осознавая воздействие, оказанное на мировую экономику финансовым кризисом 2000-х годов, в ближайшее время следует ожидать изменения правового регулирования как финансового рынка в целом, так и рынка ценных бумаг. Для того чтобы определить специфику уже произошедших и еще только грядущих нововведений, необходимо рассмотреть причины кризиса, зародившегося в США.
В январе 2011 года был обнародован Отчет специально созданной Комиссии Конгресса США по расследованию причин финансового кризиса (The Financial Crisis Inquiry Commission) [64] . Члены Комиссии пришли к выводу о том, что можно было бы избежать кризиса, если бы не возникли следующие причины его наступления:
64
См. официальный сайт: The Financial Crisis Inquiry Commission. URL: http://www.fcic.gov/report.
1) большое число ошибок в регулировании и надзоре за финансовыми рынками страны;
2) просчеты в сфере корпоративного управления и области риск-менеджмента во многих крупных финансовых компаниях;
3) сочетание чрезмерных заимствований, рисковых инвестиций и недостаточной прозрачности участников рынка;
4) неподготовленность правительства к кризису, выразившаяся в противоречивости предпринимаемых действий, усугубила неопределенность и панические настроения на финансовых рынках;
5) системный сбой в этической сфере [65] .
Также Комиссия выделила более частные факторы, усугубившие кризис:
– ненадлежащие стандарты ипотечного кредитования и секьюритизации;
– развитие внебиржевого рынка деривативов [66] ;
– деятельность рейтинговых агентств [67] .
В связи с масштабами произошедшего кризиса [68] отдельные государства и мировое сообщество стремятся выработать новые подходы к функционированию экономики, в том числе и применимые на рынке ценных бумаг. В качестве основных последствий финансового кризиса в сфере государственного регулирования фондового рынка необходимо выделить следующие:
65
Как в свое время замечал Н. И. Нерсесов, центральным понятием торгового права является доверие. (Торговое право: конспективный курс лекций по торговому и вексельному праву: Посмертное издание/Нерсесов Н. И., проф. Моек, ун-та; испр. и доп. А. Г. Гусаков. М. 1896. С. 13.). К сожалению, кризис выявил, что поведение многих участников рынка нарушает не только юридические, но и моральные нормы, приведя к возникновению т. н. кризиса доверия на рынке, что еще больше усугубило кризисные явления, оказывая воздействие на систему государственного регулирования рынком (подробнее о кризисе доверия в отношении системы государственного регулирования финансовым рынком в США см. Regulatory Breakdown: The Crisis of Confidence in U. S. Regulation/ed. by C. Coglianese. University of Pennsylvania Press. 2012).
66
В качестве деривативов (производных финансовых инструментов) выступают договоры, у стороны которых, в зависимости от случайных обстоятельств (изменение цен на ценные бумаги или товары, величины процентных ставок и т. п.), могут возникнуть обязанности по уплате определенных денежных сумм, совершение иных сделок. По словам авторов Отчета, в США ситуация усугубилась в 2000 году, когда было отменено регулирование внебиржевого рынка дериватов как на федеральном, так и на региональном уровнях.
67
Достаточно сказать, что из общего количества ипотечных ценных бумаг, которым агентством Moody’s в 2006 году присвоило наивысшую оценку ААА, впоследствии порядка 83 % испытали снижение этого рейтинга.
68
Например, промышленный индекс Доу-Джонса (Dow Jones Industrial Average) в октябре 2007 года практически достиг 14 000 пунктов, а уже в марте 2009 года снизился до более чем в 500 пунктов! (по данным. Отрицательная динамика наблюдалась и на российских рынках: в 2008 году Индекс ММВВ превысил значение 1800 пунктов, а во втором квартале 2009 года – упал до 400 пунктов! (URL:brochure%20(rus)%20JULY%202009.pdf).
1. Усиление государственного регулирования (как в сфере правовой регламентации отношений, так и в сфере контроля и надзора за участниками рынка) рынка ценных бумаг с одновременным снижением значения саморегулирования на рынке:
1) принятие новой законодательной базы функционирования рынка ценных бумаг;
2) реформа контролирующих органов на рынке ценных бумаг.
2. Разработка концепции глобального регулирования финансовых рынков, включая рынок ценных бумаг.
В июле 2010 года Президентом США Бараком Обамой был подписан т. н. Закон Додда-Франка (Dodd-Frank Act [69] ). По отзывам декана школы права Йельского университета Роберта Поста (Robert Post), это крайне противоречивый закон, который, с одной стороны, устанавливает систему защиты потребителей финансовых услуг, а с другой – является угрозой для финансовой стабильности страны, нормативно закрепляя правило поддержки системообразующих участников рынка («too big to fail») [70] . Также меняются подходы к регулированию рынков деривативов, хедж-фондов, раскрытию информации корпорациями [71] .
Предпринимаются шаги по установлению систем наднационального финансового регулирования. В рамках проводимых регулярно встреч руководителей стран G20 уже выработано представление, что теория эффективности рынков неприменима для контроля возможных рисков. В связи с этим достигнуто общее понимание необходимости проведения реформ в целях усиления регулирования и надзора участников финансовых рынков [72] . Однако мировые лидеры так и не смогли договориться о том, каким образом должна выглядеть эта система глобального регулирования.
В то же время на европейском уровне удалось построить новую систему «континентального финансового регулирования», так с января 2011 начала работу новая система надзора за финансовыми рынками, которая включает в себя:
– Европейский Банковский Регулятор (European Banking Authority);
– Европейскую организацию по ценным бумагам и рынкам (European Securities and Markets Authority);
– Европейскую организацию страхования и пенсионного обеспечения (European Insurance and Occupational Pensions Authority) [73] .
Перераспределяются надзорные полномочия и на уровне отдельных стран. В США, очевидно, по примеру Канады, создается новый орган – Бюро по защите потребителей на финансовых рынках (Consumer Financial Protection Bureau) [74] . В Великобритании в апреле 2013 года планируется начало работы двух специализированных структур: Агентство по финансовой деятельности (Financial Conduct Authority (FCA)) и Ведомство по пруденциальному регулированию [75] (Prudential Regulation Authority (PRA)) [76] . В России также произошли изменения в регулировании: сначала Федеральная служба страхового надзора была присоединена к Федеральной службе по финансовым рынкам [77] . А затем началось широкое обсуждение вариантов создания единого мегарегулятора на финансовых рынках [78] .
69
The Dodd-Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act. URL:gov/about/laws/wallstreetreform- cpa.pdf.
70
Подробнее о его содержании см.: Verstein A. and Roberta R. Assessing Dodd-Frank [Electronic resource]/Yale Law School Center. 2011. URL:abstract= 1884290.
71
Подробнее о реформе регулирования финансовых рынков в США, см., например, официальный сайт Комиссии по ценным бумагам и биржам США. URL: http://www.sec.gov.
72
Arner Douglas W. Adaptation and resilience in global financial regulation North Carolina Law Review. Vol. 89. R 101.2011 * P112-113. URL: http://ssrn.com/abstractM814964.
73
Подробнее см.: Kost de Sevres N., Sasso L. The New European Financial Markets Legal Framework: A real improvement [Electronic resource]. 2011. URL:abstract=1855636.
74
Подробнее см. на сайте бюро: http://www.consumerfinance.gov.
75
Данное управление будет структурной частью Банка Англии.
76
Подробнее см. официальную брошюру: Journey to the FCA. 2012. URL:fsa.gov.uk/static/pubs/other/journey-to-the-fca-standard.pdf.
77
Указ Президента РФ от 4 марта 2011 года № 270 (в ред. Указа Президента РФ от 21 мая 2012 года № 636) «О мерах по совершенствованию государственного регулирования в сфере финансового рынка Российской Федерации».
78
См., например: Руденко П., Кузнецов И., Яковлева М. Мегарегулировщик. Финансовый рынок выбирает единоначалие // Коммерсантъ. № 246 (5031). 2012.
Таким образом, учитывая отмеченные тенденции в ближайшее время можно ожидать усиление государственного воздействия на рынок ценных бумаг, в том числе установление контроля за новыми отношениями, возникающими на рынке, и создание укрупненных регулирующих органов, обеспечивающих стабильность сразу в нескольких сферах финансового рынка.
Краткие выводы
1. По своей сути рынок ценных бумаг является частью финансового рынка, на котором происходят процессы перераспределения свободных денежных средств. Как правило, в составе финансового рынка выделяют денежный рынок и рынок капиталов.
2. Само существование корпораций невозможно без рынка ценных бумаг. Именно посредством его инфраструктуры корпорации получают необходимые для своего развития финансовые ресурсы (посредством продажи акций, облигаций и т. п.), а инвесторы (владельцы акций) становятся участниками корпоративных образований.
3. На рынке ценных бумаг возникают следующие блоки общественных отношений:
1) в связи с созданием ценной бумаги как объекта гражданских прав (эмиссия ценных бумаг и иные формы возникновения ценных бумаг) и с их присвоением эмитентом;
2) в связи с обращением ценных бумаг;
3) в процессе осуществления субъектами учетной системы своих функций по учету прав владельцев ценных бумаг (требующих такого учета);
4) в процессе осуществления инвестиционной деятельности;
5) вследствие осуществления субъективных гражданских прав, закрепленных ценной бумагой;
6) в процессе осуществления профессиональных и иных тесно с ними связанных видов деятельности на рынке ценных бумаг;
7) в процессе государственного регулирования рынка ценных бумаг.
4. Рынок ценных бумаг обладает следующими функциями, свойственными в целом рыночной экономике.
1) общие функции:
– повышение эффективности функционирования первичных рынков, обеспечение конкуренции на них (товарный и т. п.);
– трансформация сбережений в инвестиции;
– обеспечение стабильности функционирования рыночной экономики;
– определение спроса, предложения и цены на соответствующие товары рынка;
– информационная функция;
2) специальные функции:
– страхование финансового и денежного рынков, а также рисков, возникающих в результате предпринимательской деятельности на рынке;
– аккумулирование необходимых средств для решения конкретных задач производства в различных отраслях экономики;
– пополнение государственного бюджета и др.
5. На основе различных классификационных признаков можно выделить следующие виды рынка ценных бумаг:
1) в зависимости от финансовых инструментов, являющихся предметом отношений между участниками рынка ценных бумаг:
– рынок акций;
– рынок облигаций, в том числе государственных;
– рынок производных финансовых инструментов;
2) по связи объектов рынка ценных бумаг с их выпуском и обращением:
– первичный рынок;
– вторичный рынок;
3) по степени урегулированное™ отношений:
– организованный рынок;
– неорганизованный рынок;
4) по территориальному признаку выделяют следующие рынки ценных бумаг:
– национальные рынки;
– международные рынки;