Чтение онлайн

Следует отметить, что ежегодная выплата 100% чистой прибыли может быть неинтересна самим же акционерам, так как не позволит выгодно вложить деньги в развитие бизнеса компании. Выплаченные средства, конечно, можно было бы вернуть в компанию посредством дополнительной эмиссии акций, заодно и получить убедительные доказательства эффективности использования этих средств от совета директоров и топ-менеджмента. Мы об этом писали. Но такой реверс средств несет потери для акционеров: денежные (налог с дивидендов) и временные (сроки регистрации и размещения дополнительной эмиссии). Плюс выплата дивидендов, как правило, осуществляется денежными средствами, то есть на счетах компании должен находиться кэш в размере чистой прибыли, а это не всегда легко и правильно с точки зрения ведения основной деятельности. Особенно для компаний с длительным производственным циклом и существенным размером необходимых для деятельности основных средств.

Рассмотрим упрощенный пример: предположим, что доля прибыли, направляемая на дивиденды, составляет 25%. Таким образом, если инвестор ожидает получения доходности от вложения в акции, как в финансовый инструмент (налоги не будем брать в расчет для понимания смысла), например 16%, то дивидендов он должен получить 4% к вложенному капиталу, а 12% – в качестве курсового роста стоимости акции. Это логично, так как дивиденды – это четверть прибыли, остальные три четверти прибыли, которые остаются в компании, должны пойти на прирост ее стоимости, в том числе рыночной, причем пропорционально доходности от дивидендов. Математически все логично, но на практике гарантировать именно курсовой рост, который зависит от участников торгов, невозможно. Именно поэтому многие инвесторы требуют от вложения в компанию дивидендную доходность на слишком высоком уровне, не беря в расчет, что, например, при норме прибыли на дивиденды в 25% это только четвертая часть доходности, которая исходит от данной акции. Они не хотят зависеть от действий других участников торгов через год – будут те торговать акцией на 12% дороже или нет. Как ни странно, на практике на помощь в этой ситуации должна придти сама компания имеющимися у нее в результате основной деятельности средствами. Знание того, что в случае если динамика цены акций не отразит достижений в виде прибыли, компания обязательно предпримет действия, направленные на выкуп, и, как следствие, курсовой рост собственных акций приведет к тому, что инвесторы будут сами не бояться покупать акции и задавать курсовой рост на ту часть прибыли, которая остается в компании. Следует отметить, что компания должна действовать в интересах акционеров с целью прироста их имущества, то есть цены акций. Подобные действия могут принести акционерам двойную пользу: повышение прибыльности основной деятельности компании в расчете на одну акцию и получение отдачи от курсового роста. Поясним это утверждение.

Пример. Требуемая инвесторами доходность = 16%. Стабильная рентабельность собственного капитала компании от основной деятельности (ROE) = 16%. Собственный капитал компании (BV) = 100. Норма прибыли на дивиденды = 25%. Количество акций = 100 штук. Таким образом, прибыль через год = 16. Если инвестор покупает акции исходя из стоимости компании Р = 100 (то есть P/BV = 1) цена одной акции = 1, то через год выплаченные дивиденды будут = 4, а стоимость компании должна быть Р = 112 (BV = 100 + 16 – 4 = 112 => P/BV = 1), цена одной акции = 1,12. Но, предположим, на бирже акции по-прежнему торгуются по 1. Инвестор в этом случае имеет только 4% доходности от дивидендов и ничего от курсового роста. В этой ситуации акции должна выкупить сама компания, используя собственные средства. Пределом цены выкупа будет являться как раз цена в 1,12. Это обрадует всех акционеров: и тех, кто продает – они получат в результате дополнительного спроса на акции цену выше текущей, и тех, кто остается – у них на ровном месте увеличится доходность владения акцией. Поясним почему. Предположим, компания выкупит 10% своих акций (останется в обращении 90 штук) по цене 1,03, потратив 10,3. Собственный капитал тогда составит 112 – 10,3 = 101,7.

И балансовая стоимость одной акции будет 101,7/90 = 1,13. То есть компания ничего по основной деятельности не предпринимала, но уже заработала своим акционерам дополнительные 0,01. Подобную операцию выкупа компании (точнее ее акционерам) выгодно проводить до момента равенства балансовой и рыночной стоимостей (то есть Р/BV = 1).

При этом компания не просто может, но и обязана действовать подобным образом, так как интересы собственников (акционеров) стоят на первом месте, именно от них зависела и зависит жизнь компании. Выгоды присутствуют для всех: инвесторы, продающие акции, получают курсовой рост. Внутренние инвесторы получают курсовую переоценку своих акций и повышение балансовой стоимости (а также рентабельности) своих акций. Внешним инвесторам информация о том, что компания будет предпринимать действия, направленные на выкуп, также важна. Так как они понимают, что при соответствующих результатах деятельности компания будет содействовать аналогичному курсовому росту своих акций, и, как следствие, ожидаемая доходность инвестиций будет получена. Обладая этой уверенностью, инвесторы смогут торговать акциями подобной компании с полной привязкой к ее экономическим результатам. Безусловно, приведенный пример очень упрощен, и подобные действия необходимо осуществлять в соответствии с моделью управления акционерным капиталом (МУАК), которая должна существовать в каждой компании.

Следует отметить, что существует всего четыре способа управления размером акционерного (собственного) капитала:

Увеличение акционерного капитала

Дополнительная эмиссия акций

Невыплата полученной чистой прибыли на дивиденды

Уменьшение акционерного капитала

Выплата части или всей чистой прибыли (текущего года и нераспределенной) на дивиденды

Выкуп и погашение собственных акций (бай-бэк)

Именно этот арсенал действий есть в распоряжении каждой компании и должен использоваться на благо акционеров. Действия самой компании с одной стороны и действия инвесторов (и внутренних, и внешних) с другой должны задавать рыночную капитализацию компании и не давать ей отрываться от фундаментальной оценки стоимости бизнеса компании.

На наш взгляд, наиболее правильным критерием, который должен быть заложен в основу МУАК, является критерий максимизации и/или поддержания на высоком (выше рыночных ставок) уровне рентабельности собственного капитала (ROE). Как разработать и использовать МУАК, мы расскажем в следующем материале, где подробно опишем принципы и рациональные действия компании, ее акционеров и внешних инвесторов.

Выводы

• Покупка акций – это вложение в бизнес. Акция – это финансовый инструмент инвестора для получения дохода через конвертацию успеха бизнеса в курсовой рост и дивиденды.

• Курсовой рост задается не только инвесторами, главная и последняя инстанция – сама компания и ее средства. Так напрямую связываются результаты бизнеса и стоимость его акций, и это же позволяет одним инвесторам не зависеть от действий других.

• Действия компании на рынке собственных акций могут существенно улучшить результаты основной деятельности самой компании и доходы ее акционеров.

• В каждой компании должна существовать модель управления акционерным капиталом (МУАК). Совет директоров должен действовать в соответствии с этой моделью на благо акционеров.

Мы стремимся к созданию цивилизованного фондового рынка в нашей стране, и поэтому УК «Арсагера» с 2013 года ведет разработку рекомендаций по управлению акционерным капиталом (основы МУАК) для ряда российских публичных компаний. Мы даем характеристику адекватности рыночной стоимости акций относительно экономики основной деятельности этих компаний, а также предлагаем комплекс мер, которые рационально провести компании с точки зрения управления своим акционерным капиталом. Соответствующие предложения рассылаются всем членам советов директоров и крупным акционерам, включая государство.

В рамках курса «Школа» следующим читайте материал 9.1. Кто выигрывает на фондовом рынке?

8.3. Биссектриса Арсагеры, или что должна делать каждая компания

В каждом акционерном обществе обязаны помнить:

результаты деятельности компании должны быть отражены в

рыночной стоимости акций, а все ее достижения принадлежат

не бывшим и не будущим, а только текущим акционерам.

Мудрость бизнеса

Выберем параметры, присутствующие у каждой публичной компании и необходимые для анализа.

Рф – фактическая цена 1 акции компании, цена на бирже.

BVф – балансовая цена 1 акции компании. Необходимо отметить, что балансовая цена действительно должна отражать размер стоимости чистых активов компании, приходящихся на 1 акцию. Для этого необходимо проводить регулярную переоценку активов, чтобы у акционеров было четкое представление о том, что компания заработала и чем в действительности обладает. Во главу угла должна быть поставлена адекватность балансовой цены – она не должна быть завышена или занижена!

EPSф – прибыль компании на 1 акцию.

Pф/BVф – соотношение рыночной стоимости компании и балансовой (собственного, акционерного капитала).

ROEф = EPSф/BVф – относительно стабильная рентабельность собственного капитала компании. Важно отметить, что это средняя стабильная рентабельность, которая наиболее вероятно будет у бизнеса в ближайшие годы. Своей деятельностью бизнес создает стоимость акционерам, а ROEф является скоростью прироста их имущества (собственного капитала), и чем выше и стабильней скорость этого прироста, тем ценнее и дороже стоимость бизнеса. Фактически ценностью бизнеса является уровень отклонения стабильной ROEф от требуемой инвесторами доходности, и именно поэтому рыночная цена акции на бирже отклоняется от балансовой, а коэффициент Pф/BVф становится больше 1. Действительно, чем больше ставка, под которую работают средства акционеров внутри компании, превышает общий уровень рыночных ставок, доступных инвесторам, тем уникальней и ценней такой бизнес для инвесторов, тем большую премию к балансовой цене они готовы платить. Отсюда и вытекает самый главный критерий управления акционерным капиталом – максимизация ROE бизнеса! То есть в основу модели управления акционерным капиталом (МУАК) должен быть заложен алгоритм действий, при котором рентабельность собственного капитала повышается или сохраняется на высоком уровне. При понимании этого тезиса возникает и понимание того, что доходность бизнеса, то есть его ROEф, не может быть ниже уровня рыночных ставок (например, депозитных), которые инвесторы могут получать «без хлопот». Цель любого бизнеса – это превосходство над этой «бесхлопотной» доходностью, в противном случае деятельность компании нужно рассматривать с точки зрения благотворительности или каких-то иных социальных действий, не связанных с извлечением прибыли.