Чтение онлайн

Откуда нам известно, что управляющие активами все чаще ориентируются на краткосрочную результативность? Это видно по показателям оборачиваемости портфелей. За последние десятилетия средняя оборачиваемость портфеля выросла с 20 % в 1950-х гг. до почти 100 % сегодня (см. приложение 10.2). В 2006 г. один из 14 фондов акций имел годовые темпы оборачиваемости более 200 %; три из 10 фондов – более 100 % и один из четырех фондов – менее 30 %10.

Рост оборачиваемости портфелей в «пассивных» индексных фондах, отслеживающих S&P 500, вкупе со снижением комиссионных расходов предполагает, что сегодня оптимальный уровень оборачиваемости стал выше, чем 30–40 лет назад. Но большинство управляющих активами оборачивают свои портфели слишком быстро, что приводит к значительным операционным издержкам и издержкам воздействия рынка, а также к излишней налоговой нагрузке. Краткосрочность съедает доходность портфелей.

В высококонкурентном бизнесе управления активами уровень издержек часто является основным фактором, отличающим успешные фонды от неудачливых. Поэтому мы бы ожидали увидеть корреляцию между высокой оборачиваемостью и относительно низкой доходностью. Данные подтверждают это предположение. В 1997 г. Morningstar провела широкое исследование оборачиваемости и доходности фондов акций в США. Исследование показало, что фонды с низкой оборачиваемостью портфелей стабильно переигрывали фонды с высокой оборачиваемостью на разных дистанциях (см. приложение 10.3)11. Кроме того, было установлено, что оборачиваемость улучшала доходность более рискованных фондов, – открытие, которое подтверждается и теоретическими исследованиями12.

При включении в анализ новых данных, до 2006 г. включительно, были получены аналогичные результаты. Анализ подтвердил, что вторая группа с низкой оборачиваемостью (от 20 до 50 %) показала лучшую доходность на интервалах в один год, три года и пять лет. Таким образом, опираясь на этот анализ, мы считаем, что оптимальная оборачиваемость портфеля для фонда активного управления находится в диапазоне от 20 до 100 %. Нижняя граница, предполагающая средний период держания акций от 18 месяцев до 5 лет, больше подходит для фондов акций стоимости, а верхняя граница с подразумеваемым периодом держания акций от 12 до 18 месяцев – для фондов акций роста. Разумеется, эти ориентиры подвержены множеству оговорок13.

Если вы придете к врачу с симптомами стресса, то получите стандартный перечень рекомендаций: поискать поддержку у родных и друзей, заняться спортом, перейти на здоровую диету. Но как бороться со стрессом управляющему активами? Рецепт один – постараться сохранить надлежащую долгосрочную концентрацию.

Одиссей приказал своей команде привязать его к мачте корабля, чтобы не поддаться призывному пению сирен. Управляющие активами, особенно когда они остро ощущают потерю предсказуемости и контроля, часто начинают концентрироваться на краткосрочных результатах. Однако, как и Одиссей, они должны предпринимать шаги к тому, чтобы сохранить долгосрочную перспективу, – это не только позволяет оптимизировать долгосрочную доходность фонда, но и помогает ослабить психологический стресс.

Рядом с моим старым офисом находился обувной магазин, на витрине которого висела реклама с щедрым предложением – «Бесплатно начистим ваши ботинки до блеска». Я проходил мимо этого магазина десятки раз, никогда не обращая внимания на его рекламу. Но однажды, когда мои ботинки выглядели немного потертыми, а у меня было немного свободного времени, решил воспользоваться предлагаемой щедростью.

После того как чистильщик отполировал мне ботинки, я предложил ему немного денег. Он отказался. «Бесплатно значит бесплатно», – сказал он. Я слез со стула, определенно чувствуя себя в долгу перед ним. «Как этот человек мог чистить мои ботинки, – думал я, – и не ожидать ничего взамен?»

Дальше я сделал то, что, подозреваю, сделали большинство людей, воспользовавшихся этим предложением, – начал искать, что бы купить. Мне нужно было как-то сравнять счет. В обуви я не нуждался и поймал себя на том, что неосознанно рассматриваю подставки для обуви, шнурки и чистящие средства. В конце концов я выскользнул из магазина с пустыми руками и чувством неловкости. Хотя мне удалось уйти, так и не вытащив свой кошелек, я был уверен, что многим другим этого сделать не удалось.

Вопрос, который чрезвычайно интересует меня в инвестировании – и в жизни: почему люди поступают так, как они поступают? Через несколько месяцев после того случая с чисткой ботинок мне в руки попалась книга Роберта Чалдини «Влияние: психология убеждения», во многом ответившая на этот вопрос.

Последние 30 лет Роберт Чалдини занимался изучением специфической формы поведенческой изменчивости: уступчивости по отношению к просьбе. Чалдини утверждает, что шесть склонностей человеческого поведения заставляют людей положительно реагировать на просьбы1. Понимание этих склонностей важно в жизни, а некоторые из них особенно актуальны для инвесторов.

Прочитав Чалдини, я понял, что обувной магазин использовал одно из фундаментальных правил человеческого поведения – кодекс взаимности. Если некто дает вам нечто, вы считаете себя обязанным дать ему нечто взамен. Если вы хотите использовать эту врожденную поведенческую черту к выгоде для себя, можете дать нечто меньшее и попросить взамен нечто большее. Чистка ботинок за $2 в обмен на покупку стоимостью $200 – выгодная сделка.

В следующем разделе я перечислю эти человеческие склонности и расскажу, как их используют продавцы на домашних презентациях, а подробнее остановлюсь на трех психологических принципах, наиболее важных для инвесторов.

Вот эти шесть склонностей: к взаимному обмену, последовательности, социальному доказательству, авторитету, благорасположению, дефициту. Хотя Чалдини не делает на этом акцента, я считаю, что эти склонности глубоко укоренились в человеческом сознании в ходе эволюции, поскольку следование им способствовало успешному продолжению рода.

• Взаимный обмен. Исследования показывают, что нет ни одного человеческого общества, где бы не действовало правило взаимного обмена2. Эта человеческая склонность широко используется – начиная с благотворительных организаций, рассылающих бесплатные наклейки с адресами, до риелторских фирм, предлагающих бесплатную оценку недвижимости.

• Обязательность и последовательность. После того как мы приняли решение и особенно если заявили о нем публично, свою позицию мы меняем неохотно. Чалдини предлагает две глубинные причины такого поведения. Во-первых, подобная последовательность позволяет нам больше не думать над вопросом, что дает умственную передышку. Во-вторых, позволяет избежать последствий размышления, а именно вывода о том, что нужно изменить принятое решение. Первое позволяет нам не думать, второе – не действовать.

• Социальное доказательство. Один из основных приемов, которым мы пользуемся при принятии решений, – наблюдение за решениями других людей3. Психолог Соломон Эш провел замечательный эксперимент: восемь человек приглашались в аудиторию, где им показывались картинки с изображением вертикальных линий разной длины. Затем участников просили сказать, какой отрезок на картинке справа соответствует отрезку на картинке слева (см. приложение 11.1). Ответ был очевиден, однако Эш проинструктировал всех членов группы, кроме одного, чтобы они дали одинаковый, но неверный ответ.