Чтение онлайн

В этом случае после принятия стратегии, как я уже говорил в главе «Структура капитала», полезно стратегию превратить в набор проектов, одним из которых в нашем примере должен стать проект «покупка конкурента». Предположим, что такой проект вы организовали, проанализировали возможные альтернативы (например, органический рост, создание совместного предприятия и т. д.) и пришли к выводу, что стратегически единственной опцией для вас остается поглощение.

Следующим шагом вы начинаете сканировать существующих конкурентов. Здесь необходимо проявлять изобретательность в поиске информации. Часто вашими потенциальными целями могут быть частные компании, которые не публикуют отчетность и вообще не дают информацию в открытые источники. По таким компаниям источниками информации могут быть:

• Интернет;

• статьи в средствах массовой информации;

• отраслевые справочники и базы данных;

• сотрудники вашей компании (маркетологи, продавцы);

• ваши торговые партнеры;

• консультанты (можно даже специально нанять их для поиска подходящих целей);

• инвестиционные банкиры (поскольку часто для сопровождения сделки вы будете нанимать инвестиционный банк, банкиры, чувствуя свою прибыль, вполне могут посоветовать вам пару подходящих целей) и т. д.

В процессе поиска у вас появляется набор потенциальных целей. Следующим этапом будет отсев. К моменту принятия стратегии и анализа возможных вариантов ее исполнения у вас уже должно быть представление о требованиях, которые вы будете предъявлять к цели. Это может быть размер, присутствие на определенных рынках, определенная продуктовая линия и т. д. и т. п. Соответственно вам будет полезно сделать табличку со сравнительными критериями, чтобы начать «работать» с наиболее подходящими вариантами. Работу вы начнете с предварительной оценки целей.

Прежде чем начинать какие-то активные действия по отношению к цели, вам нужно постараться понять, а сколько это будет стоить. Ваша оценка при этом будет состоять из двух частей:

• сколько стоит компания сама по себе;

• сколько стоит компания для вас, то есть какую дополнительную стоимость вы можете создать за счет определенных синергий.

Основной фактор успешных поглощений: для вас компания должна быть более ценной, чем для своих текущих акционеров. В противном случае вы заплатите за нее справедливую стоимость и ничего не создадите для своих акционеров. Например, ваша компания А сейчас имеет рыночную стоимость 500 млн руб. Вы собираетесь купить компанию Б за 100 млн руб. По вашим расчетам компания Б сама по себе имеет справедливую стоимость 100 млн руб. Дополнительных синергий между компаниями А и Б нет. Если текущая стоимость ваших денежных потоков 500 млн руб., то, добавив к себе компанию Б, вы увеличите свою стоимость на плюс 100 млн руб. Но если при этом вы заплатили за нее 100 млн руб. (то есть получили денежный поток в минус 100 млн руб.), то вы не создали никакой добавленной стоимости для акционеров. После поглощения ваша объединенная компания А + Б по-прежнему будет стоить 500 млн руб.

Метод оценки, как правило, будет зависеть от объема имеющейся о цели информации. Если ваша цель – публичная компания, то у вас будет как минимум ее финансовая отчетность, по которой вы сможете сделать какие-то выводы. Вы можете постараться сделать оценку с использованием DCF. Если компания частная, то вам повезет, если у вас есть хоть какие-то данные. В этом случае вам нужна очень приблизительная цифра, и вас должны будут выручить мультипликаторы.

Работа с целью будет зависеть от типа компании, которую вы выбрали в качестве цели. Я бы выделил три основных типа целей:

• частные компании (контрольный пакет акций находится у одного или нескольких контролирующих акционеров; акции, как правило, не котируются на биржах);

• публичные компании (компании, контрольный пакет которых распылен и находится в руках мелких инвесторов, а акции котируются на бирже);

• компании, которые продаются «с аукциона» (в основном государственные компании, которые приватизируются, или подразделения больших компаний, от которых те открыто избавляются в ходе реструктуризаций и реорганизаций).

Давайте рассмотрим процесс работы с каждым из видов целей отдельно.

В России в силу неразвитости фондового рынка при работе по внутрироссийским проектам M&A вы чаще всего будете встречаться с частными компаниями. При работе с частными компаниями первый вопрос, который вам надо будет рассмотреть: а готовы ли акционеры продать компанию? Если нет, то вопрос о поглощении может не стоять в принципе. Силой заставить их продать свою контролирующую долю вы не сможете (в России случаются исключения, но о них мы поговорим чуть ниже в этой главе). Поэтому первым этапом работы с целью в данном случае будет контакт и переговоры с основными акционерами на предмет их интереса к расставанию с компанией.

В этом случае акционеров будут интересовать предлагаемые цифры. Поскольку информации о целевой компании у вас в этот момент крайне мало, обычно говорить вы будете о стоимости акций по основным мультипликаторам (прибыль, EBITDA) минус стоимость долга. Например, что-нибудь вроде «мы можем говорить о цене в 10 EBITDA за вычетом долга». Это отправная точка для переговоров. Если владельцы согласны обсуждать продажу компании в принципе, в ходе первого раунда переговоров вы обсуждаете тот диапазон показателей мультипликаторов, который вы будете использовать для оценки. Если согласие достигнуто, дальше вы с ними договариваетесь о проведении due diligence.

Due diligence должен дать вам реальную картину работы компании и помочь сделать «полноценную» модель оценки денежных потоков оцениваемой компании и ваших синергий с оцениваемой компанией. Давайте поговорим о нем несколько более подробно, чем в главе «Венчурные фонды, IPO и прочие источники собственного капитала», так как именно этим вам придется заниматься, если вы будете плотно вовлечены в процесс поглощения компании. Обычно due diligence будет делиться на несколько блоков:

• Коммерческий due diligence. Это блок анализа бизнеса в целом, включая его стратегию развития, основные продукты, рынки, на которых работает компания. В этом блоке вас будет интересовать, например:

• рост отрасли и компании за последние 10 лет;

• существенные тенденции отрасли (рождаются ли новые технологии, которые грозят вытеснить ваши продукты);

• стратегия оцениваемой компании и ее основные конкурентные преимущества;

• доля компании на рынке;

• основные конкуренты;

• географическое распределение производства и продаж;

• сезонность спроса и производства, а также общая цикличность бизнеса и т. д.

• Операционный due diligence. В этом блоке вы будете рассматривать основные особенности бизнес-процессов и активов компании, например:

• система поставок сырья: кто основные поставщики, сколько монополистов, каковы взаимоотношения цели с ними, есть ли поставщики, аффилированные с менеджментом или текущими владельцами (вы не хотите после покупки компании получить неприятный сюрприз в виде резкого повышения цены от поставщика-монополиста, владельцем которого являются текущие акционеры);

• кто основные клиенты, насколько компания зависит от ключевых клиентов, какова вероятность того, что при смене собственников, клиенты уйдут (вы не хотите, чтобы после покупки основные клиенты ушли к другим);