Чтение онлайн

В 1969 году перешедшая под контроль новых собственников компания Sharon Steel изменила методы расчета пенсионных издержек, а также использовала более низкие ставки амортизационных отчислений. Эти изменения бухгалтерских принципов учета добавили около 1 долл. чистой прибыли на одну акцию NVF.

В конце 1970 года в справочнике Standard Poor's Stock Guide была опубликована информация о том, что показатель Р/Е для компании NVF равнялся 2 (самое низкое значение для всех 4,5 тысячи акций в этом справочнике). Одна из старых поговорок Уолл-стрит гласит: "Это важно, если это правда". Величина данного коэффициента определялась исходя из того, что курс акции в конце года составил 8,75, а значение показателя EPS равнялось 5,38 долл. на одну акцию (за год, оканчивающийся в сентябре 1970 года). Но значение этого коэффициента не позволяет судить ни об огромном влиянии фактора "разбавления" акций [283] . В нем также не учтены отрицательные результаты работы компании в последнем квартале 1970 года. При появлении окончательных результатов прибыль на акцию составила лишь 2,03 долл. до "разбавления" и 1,80 долл. после него. Обратите внимание и на то, что общая рыночная стоимость акций и варрантов в это время составляла около 14 млн. долл. по сравнению с 135 млн. задолженности по облигационному займу.

ААА Enterprises

История

Около 15 лет назад студент колледжа по имени Уильямc начал продавать передвижные дома (названные впоследствии "трейлерами") [284] . В 1965 году он зарегистрировал свой бизнес. В этом году он продал таких домов на сумму 5,8 млн. долл. и заработал 61 тыс. долл. до уплаты корпоративного налога. Накануне 1968 года он примкнул к "франшизному" движению и продавал другим право продавать мобильные дома от своего имени. Кроме того, ему пришла в голову идея заняться налоговыми консультациями, используя трейлеры в качестве мобильных офисов. Он сформировал дочернюю компанию под названием Mr. Tax of America и стал продавать франшизы для использования своей идеи и своего имени. Он увеличил количество корпоративных акций до 2,710 миллиона и был готов к их размещению. Уильяме также узнал, что один из наиболее крупных инвестиционных банков желает, наряду с другими, принять участие в размещении акций его компании. В марте 1969 года они предложили участникам фондового рынка 500 тысяч акций ААА Enterprises по цене 13 долл. за штуку. Средства от продажи 300 тысяч акций поступили на личный счет г-на Уильямса, а от продажи 200 тысяч — на счет компании, добавив при этом 2,4 млн. долл. к ее капиталу. Рыночная стоимость акций быстро удвоилась до 28, таким образом, капитализация составила 84 млн. долл. по сравнению с балансовой стоимостью акций в 4,2 млн. долл. и максимальной прибылью в размере 690 тыс. долл. Таким образом, акции продавались по цене, которая в 115 (!) раз превышала текущую (самую высокую) удельную прибыль. Безусловно, г-н Уильямс выбрал название ААА Enterprise с той целью, чтобы она была среди первых в телефонных справочниках и Желтых страницах. Естественным результатом стало то, что его компания должна была стоять первой в справочнике Standard Poor's Stock Guide. Как и в случае с Абу Бен Адемом, ее название стояло первым [285] . Это послужило одной из причин для выбора ее акций в качестве примера "горячих" выпусков акций в 1969 году.

Комментарий. Это была неплохая сделка для г-на Уильямса. За 300 тысяч акций, размещенных в декабре 1968 года, которые имели балансовую стоимость 180 тыс. долл., он выручил в 20 раз больше — кругленькую сумму в 3,6 млн. долл. Компании-андеррайтеры и другие торговцы ценными бумагами разделили выручку от продажи остальных 500 тысяч акций.

1. Для клиентов брокерских компаний ситуация оказалась не столь блестящей. Им пришлось заплатить за акции цену, примерно в десять раз превышающую ее балансовую стоимость, — и это после того, как за свои же деньги они подняли удельную стоимость капитала в расчете на одну акцию с 59 центов до 1,35 долл. [286] До начала 1968 года, лучшего за всю историю компании, максимальное значение ее коэффициента EPS составляло жалкие 7 центов в расчете на одну акцию. У компании, конечно же, имелись амбициозные планы на будущее, но платить лишь за перспективы...? Инвесторов попросили это сделать, и они сделали.

2. Тем не менее цена акций удвоилась практически сразу после их размещения, и любой клиент брокерских контор мог получить привлекательную прибыль. Здесь перед нами возникают сложные вопросы. Повлиял ли значительный рост курса акций сразу же после начала их размещения на рост спроса на них в ходе их дальнейшего размещения? Или, говоря иначе, освобождает ли возможность роста курса акции компании-андеррайтеры от ответственности за дальнейшую судьбу акций, к выпуску которых они "приложили руку"? На эти вопросы сложно ответить, но они заслуживают внимательного рассмотрения со стороны аналитиков как Уолл-стрит, так и государственных регулирующих органов [287] .

Дальнейшие события

ААА Enterprises использовала возросший капитал для того, чтобы заняться двумя новыми видами бизнеса. В 1969 году она открыла сеть розничных магазинов по торговле коврами и приобрела завод по производству мобильных домов. Результаты за первые девять месяцев не были исключительными, но все же они оказались немного лучше, чем в предыдущем году, — 22 цента в расчете на одну акцию по сравнению с 14 центами. Но то, что произошло на протяжении следующих месяцев, было, без преувеличения, невероятным. Компания потеряла 4365 тыс. долл., или 1,49 долл. на одну акцию. На это ушел весь ее первоначальный (до выпуска акций) капитал, плюс все 2,4 млн. долл., полученных от продажи акций, плюс две трети объема, заявленного в качестве прибыли за первые девять месяцев 1969 года. Остались жалкие 242 тыс. долл., или 8 центов на одну акцию, — капитал для индивидуальных акционеров, которые заплатили 13 долл. за свои акции всего семь месяцев тому назад. Тем не менее курс акций в конце 1969 года составил 8 1/8, что означало свыше 25 млн. долл. рыночной капитализации компании.

Дополнительный комментарий

1. Сложно поверить в то, что компания действительно заработала 686 тыс. долл. с января по сентябрь 1969 года, а затем в течение следующих трех месяцев потеряла 4365 тыс. долл. В отчете на 30 сентября что-то было плохо или же неправильно представлено.

2. Цена закрытия на уровне 8 1/8 гораздо в большей степени продемонстрировала полную необоснованность курсов акций фондового рынка, чем цена первоначального публичного предложения акций (13) или цена, установившаяся затем на акции "горячего" выпуска (28). Эти последние котировки как минимум основывались на энтузиазме и надежде, которые можно было понять, хоть и не имели никакого отношения к действительности и здравому смыслу. Рынок же оценил в 25 млн. долл. компанию, потерявшую практически весь свой капитал, которой грозила полная неплатежеспособность и по отношению к которой слова "энтузиазм" и "надежда" звучали бы только с налетом горького сарказма.

Заключительная часть

За первую половину 1970 года компания заявила о понесенных убытках в размере 1 млн. долл. Тогда она была спасена от банкротства г-ном Уильямсом, который взял кредиты на общую сумму 2,5 млн. долл. Дальнейшие отчеты больше не печатались вплоть до января 1971 года, когда компания ААА Enterprises, наконец-то, объявила о своем банкротстве. Котировка акций на конец месяца все еще составляла 50 центов за одну акцию, или 1,5 млн. долл. за все акции, которые годились разве что для оклейки стен в качестве обоев. "Финита ля комедиа".

Мораль и вопросы

Спекулянты неисправимы. С финансовой точки зрения они не могут сосчитать до трех. Они будут покупать все и по любой цене, если им кажется, что присутствует какая-то "деятельность". Они попадутся на удочку любой компании, бизнес которой связан с франчайзингом, компьютерами, электроникой, наукой, технологиями и прочими сферами, пользующимися особой популярностью. Наши читатели, все разумные инвесторы, конечно же, не занимаются подобными глупостями.

Давайте зададим себе ряд вопросов. Должны ли респектабельные, уважающие себя инвестиционные банки связывать свое имя с компаниями, девять из десяти которых могут быть обречены на окончательную неудачу? (Когда автор пришел работать на Уолл-стрит в 1914 году, именно такая ситуация имела место. Но кажется, что этические стандарты Уолл-стрит снизились, а не возросли на протяжении 57 лет, несмотря на все реформы и весь контроль.) Может и должна ли Комиссия США по ценным бумагам и фондовым биржам быть наделена дополнительной властью для защиты инвесторов, превышающей нынешние полномочия, ограничивающиеся получением всех отчетов о всех важных фактах размещения ценных бумаг? Должны ли проводиться и печататься стандартизированные виды анализа первоначальных публичных предложений акций различных компаний? Должны ли каждый проспект и каждое подтверждение продажи в соответствии с первым предложением служить своего рода формальными гарантиями того, что цена предложения акций значительно не отличается от цен на аналогичные ценные бумаги, уже размещенные на фондовом рынке? Пока мы готовили это издание, фондовый рынок двигался в сторону реформы. Мы считаем, что будет сложно провести сколь-нибудь значительные изменения в первоначальных публичных предложениях акций, поскольку злоупотребления — это во многом результат невнимательности и жадности инвесторов. А потому данная тема требует длительного и тщательного рассмотрения [288]

В этой главе мы попытаемся использовать новую форму изложения материала. Выбрав из листинга фондовой биржи восемь пар схожих между собой компаний, постараемся с помощью конкретных цифр провести анализ их бизнеса, финансовой структуры, методов работы, рентабельности и особенностей динамики акций корпораций. Мы также покажем, какие возможности для проведения инвестиционных и спекулятивных операций с акциями этих корпораций открывались перед участниками фондового рынка в последние годы. В каждом из примеров будут комментироваться только те аспекты, которые имеют для нас особое значение.

Первая наша пара — компании, названия которых начинаются не с первых букв алфавита (остальные примеры располагаются в алфавитном порядке), поскольку этот случай имеет для нас особое значение.

Дело в том, что деятельность первой компании из данной пары служит образцом использования разумных, стабильных и правильных традиционных методов управления капиталом инвесторов. В свою очередь, вторая показывает нам пример необдуманного расширения бизнеса, финансового мошенничества и противоречивых действий, которые так часто можно найти в деятельности сегодняшних корпораций. У двух компаний похожие названия, и в течение многих лет они стояли рядом в листинге Американской фондовой биржи. Символы тикера — REI и REC — также можно легко перепутать. На этом сходство заканчивается. Одна из компаний — это степенное доверительное общество из Новой Англии, капиталом которого управляют три попечителя. Ее история насчитывает почти столетие, а выплата дивидендов не прерывалась начиная с 1889 года. Траст придерживается одного и того же типа осторожных инвестиционных операций, умеренными темпами расширяя свой бизнес и ограничивая свою задолженность уровнем, при котором ею можно легко управлять [289] .